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管清友

晴耕雨读

 
 
 

日志

 
 

资金利率升至历史高位,房市调整或导致经济下行   

2013-10-20 10:14:33|  分类: 评论 |  标签: |举报 |字号 订阅

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资金利率升至历史高位,房市调整或导致经济下行

 

管清友  李衡

 

在利率市场化背景下,央行的货币政策操作发生变化。央行并未调整存贷款基准利率,而是通过维持银行体系偏紧的资金面,推高银行间同业拆借利率(及回购利率)。目前银行间回购利率已升至历史高位,利率逐渐传导至实体经济,其影响相当于加息。房地产市场首当其冲。近期全国各大城市首套房贷利率普遍上浮,在过去一年之内居民购房贷款变相加息160~220BP。历史经验表明,加息是房地产泡沫破裂的触发因素。中国的局部地区房地产泡沫面临被刺破的风险。

 

一、银行资金面收紧,房贷变相加息160~220BP

 

自从6月份钱荒之后,银行体系资金面持续维持偏紧的状态。尽管银行间7天回购加权平均利率从6月份7%的异常高位回落,但是仍然维持在4%左右的水平,持续处于同期历史高位。例如,8月份银行间7天回购加权平均利率为4.07%,创同期历史新高,比20118月高出16BP,而20118月份的通胀率是6.2%20138月份的通胀率是2.6%

9月份以来,随着银行体系资金面的持续偏紧,银行资金利率的上行传导至房地产市场,促使房贷利率大幅上调。北京、杭州、南京、济南等全国各大城市的商业银行纷纷上浮房贷利率,此前的八五折首套房贷优惠利率相继取消,实行基准利率。深圳、广州、太原等城市的商业银行甚至实施首套房贷利率上浮10-20%

尽管央行并未调整存贷款基准利率,但是银行资金利率提高传导至房贷利率上浮,同样取得了加息的效果。这一货币政策操作方式比以往意义上的加息更具市场化。这在一定程度上可以看作是转型期的新的宏观调控思路。应对当前房价的上涨,房地产调控不再使用行政手段(事实上,限购、限贷等行政手段已经用到极致),也不再使用更具行政化的上调存贷款基准利率。而是在利率市场化的背景下,通过收紧银根,提高银行间同业拆借利率(及回购利率),从而传导至房贷利率。

首套房贷利率从八五折优惠到基准利率上浮10-20%,对应利率水平从5.57%提高至7.21%~7.86%,相当于加息160~220BP2004-2007年和2011年的两轮加息均导致局部地区房价大幅下跌,本轮房贷利率的大幅上调也将导致局部地区房地产下行风险的爆发。

 

二、国内外历史经验:加息是房地产泡沫破裂的触发因素

 

从国内外的历史经验来看,大幅度的加息是刺破房地产泡沫的主要因素。

2004-2006年,美联储连续加息刺破美国房地产泡沫。2004630日,美联储加息25BP,并启动了两年的加息周期。从20046月到20066月,美联储连续加息17次,联邦基金利率从1%提高至5.25%,累计加息425BP。受此影响,美国房地产市场长达10年的繁荣期结束。19961~20066月,美国标准普尔/CS10个大中城市房价累计上涨196%,而20066~20123月,10个大中城市房价下跌35%

1989-1990年,日本央行连续加息刺破房地产泡沫。1989531日,日本央行加息75BP,将贴现率提高至3.25%。此后的15个月内,日本央行再度4次加息。在该轮加息周期中,日本央行将贴现率从2.5%提高到6%,累计加息350BP。加息刺破了日本房地产泡沫,东京圈城市土地价格开始了长达15年的持续下跌。19913~20059月,东京圈城市土地价格累计下跌71.5%

从国内的经验来看,1993年央行大幅加息也是海南房地产泡沫破裂的重要因素。作为当年宏观调控的16条措施之一,1993515日和711日,央行两次分别加息(一年期贷款利率)72BP162BP,累计加息234BP。央行大幅加息导致海南房地产泡沫破裂,烂尾楼、积压房地产大量增加。据中国人民银行调查统计,截至1998 年底,海南房地产占压四大专业银行的金融资产累计达406.57 亿元,且多数已成不良资产。海南人均占压房地产面积1 平方米,是全国平均水平的17

从近年来的经验来看,近两轮加息均造成国内局部地区房价出现大幅下跌。200410~20079月,央行10次加息共207BP,其结果是70个大中城市房价普遍下跌,其中深圳房价下跌幅度达20%,广州房价下跌13%20112-7月,央行连续三次加息共75BP。考虑到首套房贷七折优惠调整为八五折优惠,房贷利率加息184BP70个大中城市房价再度出现普遍下跌,其中温州房价下跌20%,杭州、宁波房价下跌10%。但也应该注意到,加息同时也会抑制房屋供给。供给变化落后于需求变化,因此价格的下跌之后若无供给增加,则价格会再次回升。

事实证明,加息是抑制房价上涨最为有效的政策。自6月份钱荒之后,银行体系资金面明显较上半年收紧,银行间7天回购利率连续4个月处于4%左右的水平,银行资金利率逐步传导至实体经济,首当其冲受到影响的是房地产市场,产生了变相加息的效果。由此来看,本轮房贷利率的大幅提高将引发房地产市场新一轮全国范围的调整,而局部地区的房价将出现10%以上的下跌幅度。若资金价格的抬升无法得到缓解,则将持续影响房市和经济。

 

?  三、房地产市场调整将导致经济再度下行

 

短期来看,借鉴前两轮房地产市场调整的经验,实体经济最为薄弱的地区房价跌幅最深。2007-2008年房地产市场调整过程中,受劳动密集型企业出口大幅下滑影响,身处珠三角地区的深圳、广州房价跌幅最深。在2011-2012年房地产市场调整过程中,受中小企业资金链断裂影响,温州房价跌幅最深。

本轮经济回升难持续,四季度经济不会大起大落,但将再度下行。在目前政策不做任何改变的情况下,今年四季度到明年一季度经济将呈现经济下、通胀上、货币紧类滞涨局面。国内经济增长将受到房地产市场调整的冲击而再度出现下行压力。房贷利率提高将首先抑制房地产销售,继而导致房地产投资增速下滑,再导致相关上游行业需求萎缩。同时,由于通胀率变动滞后于经济增长,因此短期内通胀仍将继续上行,央行将继续维持银行体系资金面偏紧的局面,对总需求的抑制不可小觑。

20131015

 

作者系民生证券研究院副院长、宏观中心总经理、首席宏观研究员;民生证券宏观经济研究员。

 

联系人:李衡博士,010-85127658liheng@mszq.com

 

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