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管清友

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国企海外上市的两难抉择  

2006-03-11 10:47:35|  分类: 评论 |  标签: |举报 |字号 订阅

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关于国有企业在海外上市的反思本来不是一个新问题。但是,在本次“两会”上,中国人民大学校长纪宝成教授对此提出了尖锐的批评更加引发人们的广泛关注。纪宝成教授认为,国企对海外上市趋之若鹜的现象带有强烈的盲目性,可能危及中国战略利益的核心因素,必将对国家利益和未来发展战略带来很大的冲击。而且,大规模海外上市将带来资产流失,影响本国利益的更好实现。

纪宝成教授的观点得到了很多人的认同。但是,社科院金融所的易宪容研究员却认为国内企业海外上市可提高国际化程度,并且大量的国内企业到海外上市并不意味着国有资产的流失,也不意味着让国内经济发展之成果仅是让国外资本分享。从经济分析角度来说,国内企业海外上市,无论是国有还是非国内,是中国经济发展的一种动力,也是增强中国经济体质的最好途径(新京报,2006.3.9)。

 

海外上市成为国企普遍选择

我们暂且不论两者的观点孰是孰非。先看看现实的情况。以中央企业为例。据国资委统计,中央企业利润再创历史新高。200510个月,中央企业累计实现利润4188.9亿元,其中的66%,也就是2764.7亿元来自中石油、中石化、中国移动、中国电信、中海油、宝钢、中远集团7家企业。这7家企业中,除宝钢是在国内上市外,其余6家的优质资产都是在海外上市。截至20049月末,由中央企业控股、在香港上市公司53家,流通股本总额占香港全部上市公司流通股东的18.1%。可见,中央企业海外上市已经是普遍现象,中央企业利润的大部分来自已经在海外上市的垄断国企。既然到海外上市已经是大批国企,特别是国有垄断企业的选择,我们不妨先分析国企对海外上市趋之若骛的动因。

 

国企海外上市的动因

目前,境外上市十大中资股的净资产总额已逾万亿元,净利润总额超过千亿。而目前国内流通市值最高的前十位企业净资产总额仅为三千亿元左右,净利润只有区区二三百亿。其差距之大,可见一斑。众多的国企考虑去海外而不是在国内上市,其动因恐怕不外乎两个:

第一,国内股市的“劣币驱逐良币”现象。国内股市整体投资环境不如海外,上市公司鱼目混珠,参差不齐,A股市场缺乏优秀的上市公司资源。加之国内股市容量不够大,股市上投机者众,投资者寡。如果大批优质国企进入股市,股票持有者会把投资大量转向这些优质资产,从而导致国内股价在瞬间稀释殆尽,从而对股市造成巨大冲击。国企,特别是中央垄断企业不愿意背上“圈钱”或者打击股市的骂名。比如,一位国资委高级官员就曾谈到,“我们宁可背高额利润被外国人享有的名声也不愿被指责拖低国内股市。就拿宝钢来说,实际上国外许多战略投资者比如韩国浦项都要买它的股票,在A股上市本来是一件非常好的事,但却被指责圈钱”。当然,政府也不愿意看到因为优质国企在国内上市而拖低整个股市。在中国,股市涨跌的政策因素素来浓厚。

第二,海外证交所提供的交易平台和交易环境好于国内。在海外上市,需要经过当地证券交易所的严格评估,其法律、法规相对于国内完善和规范得多。同时,由于相关监管力度大,对于上市公司的内部治理结构也起到了推动和完善的作用。国内企业在海外上市,不能能够大量的融资,而且公司的内部的管理和运作也必须按照国际标准来进行,这对于规范公司的运作和决策机制都起到了不可忽视的作用。毫无疑问,公司内部治理结构的合理化以及公司运行和决策的规范化都大大增强了海外上市公司的国际竞争力。一大批国企增强了国际竞争力,也就使得中国在许多产业部门的竞争力得到了巨大的提升。这也就是大家所说的提高了国际化程度。

    

国企海外上市的负面影响

    第一,就是目前争议最大的国资流失问题。大家在争论这个问题的时候,有一点需要明确,海外上市公司的分红并不是国资流失。同样的股东收益,作为海外上市国企母公司的国内企业同样也享受股东收益。现在争议的问题有三个,首先是海外上市企业的分红远远高于国内;其次,国内投资者无法分享海外上市企业的收益,大量的股东收益是被海外投资者拿走了。海外上市公司的成长和发育,是国内市场化改革的成果。作为国有企业,国家和社会为此付出了很多成本,他们创造的利润国内投资者无法分享是无论如何也说不通的;再次,国企在海外上市的股票定价如果过低,那就意味着国资流失。中国国有垄断企业在海外上市必须充分考虑企业的垄断地位以及现实存在的销售渠道、网络等优势,把这些因素考虑在在股票定价里面。

第二,海外上市固化了很多国企原有的垄断地位,甚至使得某些垄断企业“左右逢源”。

剑桥大学嘉丁管理学院教授彼得·诺兰曾提出一种“半公司困境”的理论。一方面,这些垄断企业的母公司是国有垄断企业,承担着一定的社会责任。另一方面它又作为上市公司扮演着企业的角色,承担着为股东谋取利益最大化的责任。这种亦官亦商的身份决定了这些垄断企业既有政府的角色,也有企业的角色。在特定的外部条件下,这两种角色很可能会发生冲突甚至错位。一位业内人士认为,从一方面看,超额垄断利润是肥水流了外人田,但如果在国内上市了,垄断变成一个内部问题,那可能更难解决。如果这些垄断企业把“半公司困境”变成了“半公司优势”,那么不但公司治理结构无法得到改善,而且通过海外上市增强企业国际竞争力的初衷很可能也无法达到。

 

两难抉择:国内上市能够实现吗?

国资委主任李荣融曾表示,国资委已考虑让国内投资者也能分享大型国企的利润,企业在海外上市回来,还会在国内上市。但根据我们上面分析的国企海外上市的动因,要实现在国内上市恐怕还有很长的路子要走。有一点是需要明确的,这些在海外上市的公司如果能够实现在国内上市,最根本的还在于国内股市有一个好的投资环境和治理环境。这对于中国股市乃至中国资本市场是一次洗礼,对政府也是一次严峻的考验。面对两难抉择,关键的时候只能两害相权取其轻,甚至可能还会损害一些人的利益。目前我们能做的就是放缓海外上市的节奏,尽最大可能选择在国内上市,或者在两个市场同时上市。

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